ปีเตอร์ ชิฟฟ์ เพิ่งออกมาวิจารณ์กลยุทธ์ Bitcoin ของเซย์เลอร์ว่าเป็นแบบพีระมิด เขาพูดถูกหรือไม่?

ปีเตอร์ ชิฟฟ์ ผู้ซึ่งทำงานมานาน Bitcoin นักวิจารณ์และผู้สนับสนุนทองคำ มี เตือน บริษัท Strategy ซึ่งเดิมชื่อ MicroStrategy กำลังดำเนินสิ่งที่เขาเรียกว่า "พีระมิดบิทคอยน์" โดยมี STRC ซึ่งเป็นตราสารทุนที่บริษัทถือครองอยู่เป็นตัวค้ำประกัน ซึ่งปัจจุบันให้ผลตอบแทนรายปี 11.5% 

ชิฟฟ์แย้งว่าโครงสร้างดังกล่าวอาจบีบให้ไมเคิล เซย์เลอร์ ผู้ก่อตั้ง Strategy ต้องระงับการจ่ายเงินปันผลหรือขาย Bitcoin เพื่อให้เป็นไปตามข้อผูกพัน ซึ่งจะเป็นการขาย Bitcoin แบบถูกบังคับครั้งแรกในประวัติศาสตร์ของบริษัท

STRC คืออะไร และทำงานอย่างไร?

สตชหุ้นบุริมสิทธิ์แบบยืดหยุ่น (Stretch Preferred Stock หรือ STRC) เป็นหุ้นประเภทหนึ่งที่ออกโดย Strategy ซึ่งมีลักษณะการทำงานแตกต่างจากหุ้นสามัญ MSTR ทั่วไป ในขณะที่หุ้น MSTR ผันผวนตามราคาของ Bitcoin แต่ STRC ถูกออกแบบมาให้ซื้อขายในราคาคงที่ 100 ดอลลาร์ต่อหุ้น Strategy และนักเศรษฐศาสตร์ของบริษัทมองว่าความเสถียรนี้เป็นจุดดึงดูดใจสำหรับกองทุนสถาบันที่เน้นความปลอดภัย ซึ่งไม่สามารถถือครองคริปโตเคอร์เรนซีโดยตรงได้ แต่สามารถลงทุนในตราสารทางการเงินที่มีโครงสร้างได้

เพื่อรักษาระดับราคาขั้นต่ำที่ 100 ดอลลาร์สหรัฐในช่วงที่ตลาดตกต่ำ Strategy ต้องเพิ่มผลตอบแทนที่เสนอให้กับผู้ถือ STRC ณ เดือนมีนาคม 2026 ผลตอบแทนดังกล่าวอยู่ที่ 11.5% ต่อปี ผู้ถือ STRC ยังได้รับสิทธิ์ในการรับเงินปันผลก่อนใคร Strategy มีภาระผูกพันที่จะต้องจ่ายเงินปันผลรายเดือนเป็นดอลลาร์สหรัฐให้กับผู้ถือ STRC ก่อนที่จะจ่ายผลตอบแทนใดๆ ให้กับผู้ถือหุ้นสามัญ

สำหรับผู้ที่ไม่คุ้นเคยกับคำนี้ หุ้นบุริมสิทธิ์จะอยู่ระหว่างพันธบัตรและหุ้นสามัญในโครงสร้างเงินทุนของบริษัท ผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิ์มีสิทธิเรียกร้องในสินทรัพย์และรายได้ของบริษัทมากกว่าผู้ถือหุ้นสามัญ แต่มีสิทธิเรียกร้องน้อยกว่าผู้ถือพันธบัตร

ข้อโต้แย้งของชิฟฟ์คืออะไรกันแน่?

Schiff ได้แสดงความกังวลของเขาโดยตรงบน X: 

"พีระมิดของ Bitcoin ถูกค้ำจุนโดย $MSTR ซึ่งจ่ายผลตอบแทน 11.5% ให้กับ $STRC เพื่อซื้อหุ้นต่อไปเรื่อยๆ ยิ่งขายหุ้น STRC มากเท่าไหร่ Strategy ก็ยิ่งใช้เงินสดมากขึ้นเท่านั้น เมื่อเงินสดหมดลง Saylor จะต้องเลือกระหว่างการระงับเงินปันผลหรือขาย Bitcoin เพื่อจ่ายเงินปันผล"

ข้อโต้แย้งของเขามีลำดับขั้นดังนี้:

• บริษัท Strategy ออกหุ้น STRC เพื่อระดมทุน
• เงินสดนั้นจะถูกนำไปซื้อ Bitcoin เพิ่ม
• ผู้ถือ STRC จะต้องได้รับผลตอบแทนรายปี 11.5% เป็นเงินดอลลาร์ทุกเดือน
• เมื่อการออก STRC เพิ่มขึ้น ต้นทุนค่าใช้จ่ายรายเดือนก็จะเพิ่มขึ้นตามไปด้วย
• หากราคา Bitcoin ตกต่ำและความต้องการ STRC ใหม่ลดลง เงินทุนที่จะใช้ในการชำระเงินเหล่านั้นก็จะหมดลงในที่สุด
• ณ จุดนั้น เซย์เลอร์ต้องเลือกระหว่างการผิดนัดชำระเงินปันผลหรือการขายสินทรัพย์บิตคอยน์ทั้งหมด

เมื่อผู้ใช้รายอื่นบน X ชี้ให้เห็นว่ามูลค่าสุทธิของ Saylor นั้นสูงกว่าของ Schiff มาก Schiff ยอมรับถึงช่องว่างดังกล่าว แต่โต้แย้งเรื่องขนาด โดยประเมินว่าน่าจะใกล้เคียงสิบเท่ามากกว่าห้าสิบเท่า เขากล่าวเสริมว่า: 

ค้นพบโครงการอันน่าตื่นเต้น...

โครงการอันน่าสัญญา...

(โฆษณา)

บทความต่อ...

"การที่เขามีทรัพย์สินสุทธิสูงกว่าไม่ได้ทำให้ข้อโต้แย้งของผมเป็นโมฆะ"

ข้อโต้แย้ง: เบี้ยประกันภัยลดลง ไม่ใช่เงินสดหมด

ไม่ใช่ทุกคนที่เห็นด้วยกับมุมมองของชิฟฟ์ ผู้ใช้ชื่อ ร็อบ กิตตินส์ เสนอ เป็นการวิจารณ์เชิงเทคนิคที่แม่นยำยิ่งขึ้นต่อการวิเคราะห์ของชิฟฟ์ โดยโต้แย้งว่ากลไกที่แท้จริงนั้นแตกต่างจากสิ่งที่ชิฟฟ์อธิบายไว้

กิตตินส์อธิบายว่า STRC จ่ายเงินปันผลจากรายได้จากการออกหุ้นใหม่ ไม่ใช่จากเงินสำรองคงที่หรือการเพิ่มขึ้นของราคาบิตคอยน์ ความยั่งยืนของโมเดลนี้ขึ้นอยู่กับว่านักลงทุนรายใหม่จะยังคงซื้อหุ้น STRC ต่อไปหรือไม่ ซึ่งในทางกลับกันก็ขึ้นอยู่กับการที่กลยุทธ์ซื้อขายในราคาที่สูงกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV) โดยในบริบทนี้ NAV หมายถึงมูลค่าต่อหุ้นของบิตคอยน์ที่กลยุทธ์ถือครองอยู่หลังจากหักหนี้สินแล้ว

หากราคา Bitcoin ร่วงลงมากพอจน MSTR ซื้อขายในราคาที่ต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิ การออก STRC ใหม่จะไม่มีความคุ้มค่าทางเศรษฐกิจ ราคาพรีเมียมจะพังทลาย และ Strategy จะไม่สามารถระดมเงินสดใหม่ผ่านตราสารนี้ได้อีกต่อไป Gittins สรุปว่า: 

"ในกรณีนั้น เซย์เลอร์จะถือครองบิตคอยน์ที่มีอยู่โดยไม่มีกลไกในการเพิ่มบิตคอยน์เข้าไปอีก และจะไม่ถูกบังคับให้ขาย โครงสร้างดังกล่าวจะล้มเหลวในการเติบโตก่อนที่จะล่มสลายไปในที่สุด"

ชิฟฟ์ไม่เชื่อ เขาตอบว่า "โดยพื้นฐานแล้ว เซย์เลอร์กำลังใช้กลโกงแบบปอนซีเพื่อค้ำจุนพีระมิด"

Schiff มีมุมมองที่ครอบคลุมกว่านี้เกี่ยวกับตลาดขาลงของ Bitcoin หรือไม่?

คำเตือนของ STRC ไม่ใช่การโจมตี Bitcoin ครั้งล่าสุดของ Schiff เพียงอย่างเดียว ในโพสต์ X อีกโพสต์หนึ่ง เขาได้... ที่คาดการณ์ เขาเขียนว่า หากราคา Bitcoin ร่วงลงต่ำกว่า 50,000 ดอลลาร์ อาจทำให้ราคาลดลงไปทดสอบที่ 20,000 ดอลลาร์ ซึ่งคิดเป็นการลดลงถึง 84% จากราคาสูงสุดตลอดกาลที่ 126,000 ดอลลาร์ ในเดือนตุลาคม 2025 "ขาย Bitcoin ตอนนี้เลย!"

ชิฟฟ์ยอมรับว่าบิตคอยน์เคยประสบกับภาวะตกต่ำในลักษณะเดียวกันมาก่อน แต่แย้งว่าครั้งนี้สถานการณ์อันตรายกว่า โดยอ้างถึงการใช้เลเวอเรจที่สูงขึ้นในระบบ การถือครองโดยสถาบันที่มากขึ้น และมูลค่าตลาดโดยรวมที่ใหญ่กว่าในรอบก่อนๆ มาก

เมื่อถูกถามถึงพื้นฐานทางเทคนิคสำหรับเป้าหมายราคา 20,000 ดอลลาร์ของเขา ชิฟฟ์ปฏิเสธที่จะให้การวิเคราะห์โดยละเอียด และชี้ไปที่สิ่งที่เขาเห็นว่าเป็นรูปแบบพฤติกรรมในหมู่ผู้สนับสนุนบิตคอยน์แทน: 

"ทุกครั้งที่ Bitcoin ทำราคาสูงสุดใหม่ นักปั่นราคาจะอ้างว่าความผันผวนแบบนั้นเป็นเรื่องของอดีตไปแล้ว จากนั้นหลังจากที่ราคาร่วงลง พวกเขาก็จะบอกว่า นั่นแหละคือธรรมชาติของ Bitcoin ความผันผวนเป็นคุณสมบัติ ไม่ใช่ข้อผิดพลาด"

ชิฟฟ์ยังแย้งอีกว่า บิตคอยน์ไม่เหมาะสมที่จะใช้เป็นสินทรัพย์สำรองสำหรับธนาคารกลาง โดยอ้างว่าความผันผวนของมันจะทำให้การถือครองบิตคอยน์จำนวนมากของรัฐบาลไม่มั่นคง เขายังแสดงความสงสัยเกี่ยวกับความยั่งยืนของความต้องการจากสถาบัน และแนะนำว่าความสนใจของนักลงทุนมืออาชีพในบิตคอยน์อาจลดลงหากราคาลดลงอย่างรวดเร็ว

สรุป

คำเตือนเรื่องโครงสร้างแบบพีระมิดของ Schiff นั้นมุ่งเน้นไปที่กลไกของ STRC ซึ่งเป็นตราสารทุนที่จ่ายเงินปันผลประจำปี 11.5% ซึ่ง Strategy ใช้เป็นทุนในการซื้อ Bitcoin การถกเถียงระหว่าง Schiff และ Gittins สะท้อนให้เห็นถึงความไม่เห็นด้วยอย่างแท้จริงว่ารูปแบบความล้มเหลวแบบใดมีแนวโน้มที่จะเกิดขึ้นมากกว่ากัน: การหมดเงินสดจากการจ่ายเงินปันผลแบบทบต้น หรือการล่มสลายของเบี้ยประกันภัยทำให้การออก STRC ใหม่เป็นไปไม่ได้ ทั้งสองสถานการณ์มีเงื่อนไขเริ่มต้นเดียวกัน คือ ราคา Bitcoin ที่ลดลงอย่างต่อเนื่อง ซึ่ง Schiff ได้คาดการณ์ไว้ว่าอาจลดลงต่ำถึง 20,000 ดอลลาร์

แหล่งข้อมูล

1. ปีเตอร์ ชิฟฟ์ บน X: ตำแหน่งงาน (กุมภาพันธ์ 2026 - มีนาคม 2026)

2. เว็บไซต์ STRCเกี่ยวกับ STRC

3. รายงานโดยเบนซิงก้าปีเตอร์ ชิฟฟ์ กล่าวว่า มีความเป็นไปได้สูงที่ราคาบิตคอยน์จะร่วงลงไปอยู่ที่ 20,000 ดอลลาร์เป็นอย่างน้อย: "ผมรู้ว่าบิตคอยน์เคยทำแบบนั้นมาก่อนแล้ว แต่..."